Сообщество «Посольский приказ» 10:59 11 февраля 2022

Увеличивая – сокращай: госдолг и инфляция в США

На стыке января и февраля в США было несколько знаковых публикаций основных экономических показателей. Официальный долг американского федерального правительства превысил 30 трлн долл. Номинальный ВВП за 2021 год составил 23 трлн долл., показав рост на 14,3% относительно ковидного провала 2020 года и на 10,5% относительно доковидного 2019 года. Федеральный долг вырос на 1,8 трлн долл. за 2021 год, но сократился относительно ВВП с 129% до 124%, в основном за счет скачка инфляции. Федеральный бюджет США за октябрь-январь показал рекордный рост налоговых доходов на 28% и сокращение расходов на 8%, с прогнозом резкого сокращения бюджетного дефицита до 1 трлн долл. к концу 2022 бюджетного года ( то есть выхода на доковидный уровень после двух ковидных лет дефицита в 3,1 и 2,8 трлн долл.). Большинство американцев пока верят, что номинальный рост доходов больше похож на реальный, чем на инфляционный, и что инфляционная политика помогает экономике.

Федеральный долг США хуже пузыря акций Tesla

За последние четыре года федеральный долг США в номинальном выражении вырос в 1,5 раза: с 20,3 трлн долл. на начало 2018 года до 30 трлн долл. на начало 2022 года. Половина этого скачка пришлась на первый ковидный 2020 год, но и в 2021 году госдолг вырос на 1,8 трлн долл. Триллионы долга сами по себе выглядят абстрактно и лучше понимаются в сравнении.

По итогам 2021 бюджетного года, который закончился 30 сентября, доходы федерального бюджета составили 4,1 трлн долл., а расходы 6,8 трл долл., то есть 40% расходов было профинансировано в основном за счет прироста госдолга. Буквально долг федерального правительства США в 7,5 раз превышает годовые доходы бюджета. Аналогичный уровень бюджетного дефицита был в нашей стране в последние два года правления Горбачева.

Российский Бюджетный кодекс (статья 107) ограничивает объем госдолга регионов размерами собственных доходов региональных бюджетов за год. Похожие ограничения приняты в подавляющем большинстве штатов и муниципалитетов США, суммарный долг которых составляет всего 3,2 трл долл., хотя бюджетные доходы делятся примерно поровну между федеральным правительством, с одной стороны, и штатами и муниципалитетами, с другой. Если буквально применить к федеральному правительству США нормы российского Бюджетного кодекса или аналогов в американских штатах, то предельный размер долга должен быть 4,1 трлн долл., а никак не 30 трлн долл.

Корпорация с долгом выше годовой выручки негативно оценивается кредиторами. Точнее, долг корпораций обычно сравнивается с валовой прибылью или англоязычным показателем EBITDA, который по 500 крупнейшим американским корпорациям колеблется около 10. То есть корпорации для выплаты всех долгов за счет прибыли необходимо в среднем 10 лет, с небольшой оговоркой, что в течение этого десятилетия корпорация экономит, не платит дивиденды и расходы развития. Показатель 10 является "средней температурой по больнице" крупнейших корпораций, среди которых есть, разумеется, и находящиеся в значительно худшем, и в значительно лучшем положении.

В отличие от какой-либо крупной корпорации у федерального правительства США прибыли нет уже больше 20 лет. Прибыли не буквальной, поскольку у правительства нет цели получения прибыли, а в виде бюджетного профицита, то есть превышения доходов над расходами. Последний раз бюджетный профицит был в США в конце президентства Клинтона, а затем дефицит был либо средний, либо огромный.

Это похоже на корпорацию Tesla, которая со своего основания в 2003 году и до 2020 года показывала хронические убытки, которые покрывались за счет грамотного пиара, умеренных достижений и выпуска акций. То есть акционеры больше 15 лет не просто ждали прибыли, а вкладывали все новые и новые деньги в поддержку корпорации. Ряд крупнейших акционеров так искусно это делали, что загнали рыночную капитализацию корпорации за 1 трлн долл. Этот триллион больше капитализации десяти крупнейших автопроизводителей мира вместе взятых, хотя производство автомашин в штуках у Tesla на порядок меньше одной только Toyota.

Чтобы инвесторам в акции Tesla при их текущей стоимости вернуть вложенное за счет прибыли и дивидендов, потребуется 190 лет.

Инфляция начинает спасать дядю Сэма

Исполнение федерального бюджета США за октябрь-январь, по данным Бюджетного офиса Конгресса (Congressional Budget Office), просто кричит о выдающихся успехах администрации Байдена по сокращению бюджетного дефицита. Доходы за четыре месяца текущего бюджетного года составили 1,5 трлн долл., при том, что год назад за аналогичный период было 1,2 трлн долл. доходов. Удалось даже немного сократить расходы, которые за четыре месяца составили 1,8 трлн долл. вместо 1,9 трлн долл. годом раньше. В результате бюджетный дефицит оглушительно успешно сокращен почти на 2/3 с 736 млрд долл. за октябрь-январь прошлого бюджетного года до 259 млрд долл. текущего бюджетного года.

Номинальный ВВП на фоне скачка инфляции вырос на 10% и обеспечил половину прироста доходов. Шкала подоходного налога индексировалась на очень низкую плановую инфляцию, и многие американцы перешагнули в более высокие ставки налога в связи с номинальным ростом доходов, даже без обещанного Байденом повышения налогов на богатых. Коронавирусная поддержка экономики во II квартале 2020 года означала не вертолетную раздачу денег, а во многом отсрочку в уплате налогов, которая теперь обернулась значимым ростом выплат этих отсроченных налогов.

В сократившихся на 115 млрд долл. расходах федерального бюджета 98 млрд пришлось на сокращение выплат по безработице, которая сначала резко выросла на фоне локдаунов, а затем быстро вернулась на небольшой доковидный уровень. Из расходов заметно выросли лишь процентные выплаты по государственному долгу, и понемногу увеличивается финансирование инфраструктурного плана Байдена.

Налог на доходы физических лиц приносит федеральному бюджету США примерно половину доходов, в социальные взносы с заработной платы – еще треть доходов. Пики доплат подоходного налога по декларациям за предыдущий год приходятся на январь, апрель, июнь и сентябрь следующего года. Пик корпоративных бонусов и соответствующие социальные взносы обычно приходятся на II квартал, то есть после публикации годовой финансовой отчетности за предыдущий год. Поэтому типичный график сезонных колебаний налоговых доходов федерального бюджета США позволяет говорить о продолжении позитивной тенденции как минимум до конца II квартала и частично в сентябре.

двойной клик - редактировать изображение

Перевод заглавия графика: Monthly Total Revenues, Fiscal Years 2021 and 2022 - Ежемесячные доходы в бюджетные годы 2021 и 2022.

Пояснение к графику: 2022 бюджетный год начался в США в октябре 2021 года и закончится в сентябре.

Именно вклад инфляции стал решающим в рост американской экономики и налоговых доходов бюджета. По данным Бюро экономического анализа (Bureau of Economic Analysis) дефлятор ВВП составил 6,9% в 2021 году и 1,2% в 2020 году при номинальном росте ВВП на 10,5% за эти два года. Дефлятор ВВП – это отношение номинального ВВП, выраженного в рыночных ценах текущего года, к реальному ВВП, выраженному в ценах базисного года. Получается, что вклад инфляции в рост ВВП составил порядка 80%.

Не стоит забывать, что в прошлом, например, инвестировавшие в 1968 году в десятилетние казначейские облигации, впоследствии столкнувшись с высокой инфляцией, получили в 1978 году с учетом превышения инфляции над ставкой по облигациям лишь 53% стоимости, а в двадцатилетние в 1988 году – 29% стоимости.

Бюджетная и инфляционная политика США на десятилетку

Проинфляционная бюджетная политика США ясно читалась в федеральном бюджете на 2021 год, проект которого был опубликован в феврале 2020 года, то есть до пандемии, всплеска инфляции и еще при Трампе. Более очевидным проинфляционный тренд стал в бюджете на 2022 год, проект которого был опубликован в мае 2021 года уже администрацией Байдена и в начале ускорения инфляции. Несмотря на различия президентов и правящих партий, оба бюджета уходят своими корнями в восьмилетку Клинтона, который, в свою очередь, заимствовал свою политику из инфляционных 1970-х годов.

Клинтон вошел в историю как очень успешный президент, которому удалось развернуть большой бюджетный дефицит 1992 года (-4,5% ВВП) в значимый бюджетный профицит 2000 года (+2,3% ВВП). Это позволило сократить федеральный долг США с 64% ВВП на конец 1994 года до 55% ВВП на конец 2000 года. Однако, трюк политики Клинтона заключался в сокращении долга относительно ВВП, при том что номинально долг вырос с 4,1 трлн долл. на конец 1992 года до 5,7 трлн на конец 2000 года. Бросается в глаза, что госдолг США за два последних десятилетия вырос в шесть раз.

Номинальный ВВП за восьмилетку Клинтона вырос с 6,5 трлн долл. в 1992 году до 10,3 трлн долл. в 2000 году, то есть в 1,6 раза. Этот рост примерно пополам разложился на официальную потребительскую инфляцию и на официальный реальный рост ВВП в среднем по 3-3,5% в год каждый. При росте номинального ВВП за восьмилетку Клинтона на 58% бюджетные расходы выросли с 1,5 до 1,9 трлн долл. или на 27%. Бюджетные доходы выросли с 1,1 до 2 трлн долл. или без малого удвоились, с пиком доходов в 1998-2000 годах. Тот пик пришелся на пузырь фондового рынка и обложения выросших инвестиционных доходов и бонусов, как и в минувшем 2021 году.

В трамповском доковидном бюджете на 2021 год был запланирован рост номинального ВВП с 21 трлн долл. в 2020 году до 32,1 трлн долл. в 2030 году, то есть на 53% за десятилетку или немного меньше клинтоновских 58% за восьмилетку. В байденовском бюджете на 2022 год уже был показан плановый ВВП за 2030 год в размере 36,2 трлн долл., т.е. с ростом на 72% за десятилетие или ровно клинтоновские 58% при пересчете на восьмилетку. Фактический номинальный ВВП за 2021 год оказался на триллион больше планового, а именно 23 трлн вместо 22, что означает ускорение инфлирования относительно планов начала 2021 года от клинтоновской восьмилетки.

двойной клик - редактировать изображение

Перевод основных терминов первой колонки: Receipts - доходы бюджета, Outlays - расходы бюджета, Deficit - дефицит, Debt held by the public - гособлигации у частных и иностранных кредиторов (публики), Gross domestic product (GDP) - ВВП.

Доходы федерального бюджета в описании к байденовскому бюджету запланированы с ростом от 3,4 трлн долл. факта за 2020 год до 6,4 трлн долл. плана на 2030 год или в 1,9 раза. Расходы планируется увеличить с 6,6 трлн долл. факта 2020 года до 7,8 трлн долл. плана 2030 года, то есть всего в 1,2 раза. То есть доходы будут расти быстрее, даже с опережением плановой инфляции, а расходы будут расти медленнее при отставании их индексации от инфляции.

Исполнение текущего федерального бюджета за октябрь-январь с экстраполяцией на весь год дает опережающие данные по росту доходов до планового уровня 2025 года, выполнение плана по заморозке расходов при возросшей инфляции уже на уровне 2024 года. Бюджетный дефицит за 2022 бюджетный год может быть сокращен до 1 трлн долл. с 2,8 трлн долл. фактического дефицита за 2021 год, что, впрочем, вернет дефицит всего лишь на доковидный уровень 2019 года.

Так Байден может выполнить клинтоновскую восьмилетку за четыре года. Хотя у Байдена вдвое больший начальный долг к ВВП (129%) по сравнению с начальным долгом Клинтона (63%) и значительно больший дефицит. Тем не менее, Байден сможет к концу своей четырехлетки добиться нулевого дефицита, а также приостановить прирост государственного долга.

Впрочем, прогнозируемые успехи в обуздании дефицита не означают переход к траектории погашения госдолга, а лишь заморозку угрожающей ситуации. Даже Клинтон при категорически лучшей ситуации продолжил наращивать номинальный долг и показал его сокращение только на фоне инфлирования ВВП. Прогнозируемый успех Байдена может принести политические дивиденды на ближайших выборах в Конгресс и на президентских выборах 2024 года.

Угрозы успехам бюджетно-инфляционной политики Байдена

Успех бюджетно-инфляционной политики Байдена основывается на позитивном восприятии инфляционного скачка большинством американцев. В СМИ появляются сообщения об участившейся смене работы рядовыми американцами с повышением номинальной зарплаты на 10%. Большинство американцев сильно закредитованы, а номинальный рост зарплат на фоне прежних процентных ставок и выплат по долгам ускоряет сокращение долгового бремени.

В 2021 году скачок инфляции затронул в основном продукты питания и строительные материалы, с умеренным ростом по остальным товарным группам. Поэтому типичный представитель среднего класса пока скорее рад скачку инфляции, поскольку тратит на еду лишь небольшую часть семейного бюджета, уже имеет в кредит дом и машину без необходимости их обновления в ближайшие годы.

Однако продолжение высокой инфляции в течение нескольких лет может привести к сокращению покупок и выпуска товаров длительного пользования на фоне их удорожания. Зарплаты в частных компаниях увеличиваются вслед за инфляцией с временным лагом, и это дает разрыв между удорожанием товаров и возможностью их купить. Это вызывает стагфляцию, а именно рост цен на фоне сокращения физических объемов производства.

Стагфляция означает разрыв негласного общественного договора о раскладке номинального роста ВВП пополам между как бы реальным и официально инфляционным. Последний раз такой разрыв был в 1979 и 1991 годах, что обернулось единственными президентскими сроками Картера и Буша-старшего. Да и в импичменте Никсону не последнюю роль сыграл всплеск инфляции до 11% в 1974 году.

Пострадавшими от инфляции окажутся американские военные и силовики, получатели федеральных пенсий и медицинских субсидий, поскольку индексация бюджетных расходов запланирована с отставанием от инфляции. Но все же основное бремя жизненно важных расходов лежит на бюджетах штатов и муниципалитетов, у которых небольшой долг и хорошие возможности по индексации расходов, поэтому получатели федеральных денег оказываются в меньшинстве, по сравнению с выигрывающими от инфляции.

Объявленное ФРС повышение процентных ставок также нанесет удар по бюджетам закредитованных американцев, еще больше сократив потребительские траты в пользу процентных выплат. Несколько сглаживает ситуацию тот факт, что большая часть кредитов выдана по фиксированным низким ставкам, а закредитованные заемщики пройдут через личное банкротство, лишь с временными трудностями получения кредитов в течение 10 лет.

Рынок акций США, как самый чуткий барометр состояния экономики, получил инфляционную поддержку в 2021 году в виде номинального роста выручки и прибыли крупнейших корпораций. Однако перераспределение трат американцев с товаров длительного пользования на продукты и проценты ухудшит перспективы многих корпораций. В инфляционные 1970-е годы рынок акций проиграл в доходности облигациям, недвижимости и особенно золоту.

Вызовы высокой инфляции известны возрастным американским политикам, поскольку начало их карьеры в 1970-80-е годы совпало с той инфляцией. Вопрос, скорее, в тактике инфляции, а именно: проводить инфляционную политику с паузой на понижение инфляции в конце 2022 или без паузы. Пауза необходима для успокоения держателей американских облигаций и избежания значительного повышения процентных ставок. В десятилетие 1970-х за парой лет высокой инфляции следовала пара лет снижающейся инфляции, что позволяло сглаживать проблемы роста цен для корпораций и населения.

Скорее всего, тактика будет зависеть от возможности списывать высокую инфляцию на некие внешние обстоятельства, точнее, на веру американских избирателей в эти внешние обстоятельства. В 1970-е годы триггерами всплеска инфляции были два нефтяных шока, по официальной версии созданных арабскими странами и Ираном, хотя есть множество статей и мемуаров об американском происхождении идей тех шоков.

В 2021 году инфляцию списывали на слишком быстрый отскок экономики после первого жесткого ковидного локдауна, на вертолетные деньги, на разрыв логистических цепочек из-за ковидных ограничений. Проблематика российско-украинских отношений и антироссийских санкций сильно увеличила цены на газ и начинает разгонять цены на нефть, с гипотетическим эмбарго и скачком цен по образцу 1970-х годов. В росте цен можно обвинить и канадских дальнобойщиков, и тех, кто перекрывает границы для белорусских и украинских заробитчан, и мексиканских мигрантов.

Следует отметить, что автор этих строк акцентировал внимание читателей "Завтра" на инфляционном сценарии в США в интервью, опубликованном под заголовком "США: будет ли дефолт?" в ноябре 2020 года, когда мейнстрим продолжал верить в вертолетные деньги и долгосрочно низкую инфляцию.

Напоследок читателям рекомендуется посмотреть американский фильм "Не смотрите наверх" ("Don’t Look Up") про приближающуюся к земле комету и специфику американской политики при угрозе кризисных ситуаций, вышедший в конце 2021 года и номинированный на премию "Оскар". Этот фильм сродни фильму "Заражение" (Contagion) 2011 года, который за десятилетие до ковида утрировал текущие события. Хотя сатира фильма про комету больше подходит не как повод для инфляции, а как повод для выборочного дефолта по американским облигациям, если инфляционный сценарий провалится.

Автор — доктор экономических наук, профессор департамента Общественных финансов Финансового университета

20 января 2023
Cообщество
«Посольский приказ»
1
19 января 2023
Cообщество
«Посольский приказ»
11 января 2023
Cообщество
«Посольский приказ»
Комментарии Написать свой комментарий

К этой статье пока нет комментариев, но вы можете оставить свой

1.0x