Многие состоятельные люди грустят насчёт российского рынка акций. Индекс акций Московской биржи достиг локального пика 2 888 пунктов 9 марта и свалился в локальное дно 2 117 пунктов 7 июля, потеряв 26%. 8 июля второстепенность этого события была явлена устами пресс-секретаря президента России: Дмитрий Песков вскользь назвал волатильность на фондовом рынке нормальным явлением и перешёл к ответам на более важные вопросы.
Для начала немного статистики, показывающей, какова роль рынка акций. Московская биржа сообщала, что капитализация участников её индекса акций составила 53 трлн руб. на конец 2025 года, а оборот на торгах акциями составил 33 трлн руб. за тот год. Однако Банк России в своём профильном обзоре отмечал, что «объём биржевых публичных размещений акций (привлечённых средств) в 2025 году составил 125 млрд руб., в 2024 году — 102 млрд руб.». По оценке одного из крупнейших деловых изданий, акционерам публичных компаний с котировками на Московской бирже было выплачено 2 трлн руб. По данным Росстата, совокупные инвестиции в основные средства составили в 2025 году 43 трлн руб. – от себя добавим, что подавляющая их часть пришлась отнюдь не на эмитентов акций.
Первые цифры, от биржи, — это игра акционеров друг с другом, вторые, от Банка России, — непосредственно зашедшие в корпорации инвестиции, третьи, от делового издания, — это сколько денег корпорации выплатили акционерам, четвёртые, от Росстата, — реальные инвестиции в основные средства. Получается, что корпорации привлекли с биржи в 16 раз меньше денег, чем выплатили акционерам, и эти привлечения с биржи оказались аж в 344 раза меньше совокупных реальных инвестиций.
Только если сравнивать капитализацию или годовой оборот всех акций, то цифры получаются сопоставимыми со всеми реальными инвестициями, но это лукавое сравнение. Поскольку биржевые показатели считаются по операциям между разными акционерами друг с другом и практически не влияют на реальные инвестиции.
Также Банк России признал, что «по итогам 2025 г. только 7 эмитентов из 19 компаний, вышедших на IPO (первый публичный выпуск акций. – Ред.) в 2024–2025 гг., смогли увеличить стоимость своих акций по сравнению с первоначальной ценой» – добавим от себя: за первое полугодие 2026 года число успешных эмитентов ещё больше сократилось.
В конце июня 2026 года глава наблюдательного совета биржи Сергей Швецов «катил бочку» на высокую ключевую ставку Банка России и высокую доходность облигаций, а также высказался о том, что «дешевеющие акции не привлекают внимания рациональных инвесторов».
Интрига в словах Сергея Швецова состоит в том, что он в Банке России возглавлял профильный – по финансовому рынку – департамент в 2001–2013 годах, а затем до марта 2022 года был профильным первым зампредом. Именно при нём Банк России состоялся как мегарегулятор, охватив не только традиционную для центральных банков монетарную политику и банковский надзор, но и регулирование рынка акций и облигаций. Ещё сама Московская биржа, которую Сергей Швецов возглавляет с 2022 года, отбирала за последние годы корпорации на IPO, в том числе на большинство провальных.
Случайно совпало с дном рынка акций опровержение слухов, что руководитель профильного департамента Банка России Ольга Шишлянникова собирается на пенсию.
В теории финансов привлечение денег через выпуск акций понимается как самое стабильное и долгосрочное финансирование корпораций, поскольку, в отличие от строгостей кредита, возвращать деньги прямо не надо. В трудные времена компании с преимущественно акционерным капиталом выживают лучше и затем лучше пользуются восстановлением экономики, чем компании с большими кредитами – опять же, в теории.
В современной практике получается иначе: когда для поддержки акций некоторые корпорации «палят» денег больше, чем инвестируют в реальное производство. Американские техногиганты тратят на дивиденды и обратный выкуп акций больше денег, чем вкладывают в дата-центры и исследования. Американские гиганты военной промышленности платят акционерам денег больше, чем выплаты денежного довольствия американским военным.
Когда индекс акций Московской биржи был уже почти на дне, одно крупное деловое издание выпустило заметку с многозначительным заголовком «Герои обратного труда» о планах десятка крупных эмитентов совершить обратный выкуп акций с рынка на миллиарды рублей для каждого, масштаба их прибылей и реальных инвестиций. Сам заголовок звучит больше не как шутка, и даже не как издевательство над рынком акций, а как признание его изнанки, извращённой роли в нашей экономике.
Другое крупное деловое издание составило рейтинг 10 наиболее выросших в цене акций (в диапазоне от 60% до 24%) несмотря на падение индекса, с очень красноречивыми причинами роста: причиной роста первого номера из рейтинга было, как прямо указало издание, не улучшение операционных показателей компании, а выкуп акций по цене вдвое выше рыночного; причины роста второго и десятого (нефтянка) носят в большей степени спекулятивный характер и связаны с низкой ликвидностью, прямо признало издание; третьего и четвёртого, седьмого и восьмого (электроэнергетика) – вновь связаны с необычно щедрыми дивидендами и индексацией тарифов на электроэнергию; пятого и шестого (банки) – с необычно щедрыми дивидендами и обратным выкупом акций.
В США первейшим ключевым показателем эффективности президентов является рынок акций, и если основные индексы растут, то президент — молодец, а если падают, то его критикуют. Пусть даже акции троекратно отрываются от реалий экономического базиса, как при Байдене и на втором сроке Трампа. У нас копируют американскую модель, и даже поставили капитализацию российского рынка акций как одну из целей национального развития. Хорошо ещё, что наша цель всего-то 60% ВВП, а не текущие американские 235%, при том что Уоррен Баффет считал приемлемым значение 75–80%.
Частенько выплаты акционерам «высасывают» из компаний все ресурсы, и составители американских индексов решают проблемы простыми изменениями состава корпораций: меняют рухнувшие акции на акции с потенциалом роста. Этот тезис легко подтверждается, если сравнить состав индексов за текущий год и трёх-пяти десятилетий назад. Только реальные инвесторы не могут просто так убрать из своих портфелей и памяти рухнувшие акции и убытки. Главное для составителей индексов – чтобы их участники обновлялись постепенно, чтобы разочарования инвесторов хоть как-то компенсировались историями успеха.
Защищая репутацию индексов, авторы S&P 500 (500 крупнейших и стабильных компаний США) отказались включать в него компанию «Спейс икс» Илона Маска после недавнего IPO, поскольку у компании нет прибыли и внятной перспективы выручки, но составители индекса Nasdaq (100 крупнейших технологических компаний США) не побрезговали туманными перспективами Маска-триллонера и «Спейс икс» в свой индекс включили.
Хотя тот же S&P 500 давно имеет в своём составе другую компанию Маска — «Тесла» — с её весом в индексе больше всех других автопроизводителей вместе взятых, хотя по реальному производству автомобилей «Тесла» не входит даже в мировую десятку, отставая от крупнейших компаний по такому реальному показателю на порядок.
В составе S&P 500 порядка 30% огромной капитализации формируют пять ведущих ИТ-гигантов, суммарно оценённых в 20 трлн долл., при их суммарной прибыли 0,5 трлн долл. за 2025 год, с разнообразными бухгалтерскими трюками. Чтобы оправдать такую капитализацию, необходимо минимум 40 лет, даже если верить в заявленную прибыль, но типичный участник индекса акций так долго в нём не состоит.
Много странного и в индексе акций Московской биржи, особенно в весе в этом индексе отдельных эмитентов в отрыве от реальных показателей их бизнеса, скорее всего на американский манер.
У нас в 2025 году одна крупная нефтяная компания выплатила акционерам почти триллион рублей, за пару месяцев до ужесточения западных санкций против неё, позднее оценив убытки от санкций примерно в тот же триллион, получала деньги из бюджета за якобы низкие внутренние цены на бензин и платила налоги относительно выручки вдвое меньше более крупного коллеги-конкурента. Один очень крупный банк показывает сверхприбыли в основном за счёт бюджетных средств (льготная ипотека, дешёвые казначейские депозиты, огромные комиссии за услуги ЖКХ), ожидает обнуления прибыли от цифрового рубля, хотя как плюс имеет в своём активе брутального руководителя, которого боятся крупные заёмщики и предпочитают кредиты возвращать. Эти двое вкладывают в индекс акций Московской биржи 30%, только вес добавленной стоимости этих двоих в ВВП или реальных инвестициях менее 1%.
Третий участник индекса делал ставку на трубы и не признавал сжижение, трубы оказались нужными на внутреннем рынке, но бесполезными на внешнем, а кредиты на те самые трубы остались, и теперь коммунальные тарифы растут вдвое быстрее официальной инфляции. Четвёртый участник остановился в развитии где-то в 2019 году, если судить по работе сервиса такси и беспилотных машинок доставки, хотя получает выручки ежегодно больше, чем денежное довольствие всех российских военных и силовиков на СВО. Пятый ранее отметился в пузыре акций в 8,5 раз больше бухгалтерской оценки его капитала, а теперь эти акции стоят меньше 1 капитала, в основе бизнеса имеет потребительские кредиты под ростовщический процент, тоже ожидает вызова своему бизнесу со стороны цифрового рубля.
Справедливости ради, в составе индекса акций Московской биржи есть и корпорации с намного лучшим соотношением реального бизнеса относительно биржевой абстракции, только почему-то их вес в составе индекса очень низкий. Одна очень крупная нефтяная компания, первая по реальному бизнесу и по уплате налогов, имеет вес в индексе всего 2,5%, в 6 раз меньше другой упомянутой выше компании, а если мерить по реальному бизнесу, то меньше на порядок.
Крупнейшие производители цветных металлов или золота с пиком цен на эти металлы оценены в индексе примерно по их справедливому весу в экономике. Но рядом с металлургами в индексе весит столько же пара десятков тысяч небольших магазинов в арендованных помещениях, а акции магазинов упали за полгода на 40%. В индексе правильно присутствует важный и ежедневно используемый десятками миллионов людей ИТ-гигант с национальными электронной почтой, видеоплатформой и мессенджером. Однако рядом доска резюме весит в индексе в три раза больше ИТ-гиганта, так ещё эта доска заявила о выкупе акций масштаба прибыли за 2025 год, а её отчётности по российским и международным стандартам отличаются как земля и луна.
Фактически получается, что индекс акций Московской биржи, как и американский индекс акций S&P 500, – это не индекс реальной экономики и будущего развития, а индекс вывода денег из корпораций в пользу акционеров. Буквально, цены акций и их вес в индексе в первую очередь зависят от дивидендной истории, от истории обратного выкупа акций, от прогноза дивидендов и выкупа в ближайшие год-два. Цены акций в текущем моменте почему-то почти не зависят от долгосрочного будущего соответствующих корпораций, от того, какие решения по реальному бизнесу и реальным инвестициям принимают их руководители.
В вопросе о том, как вернуть в рынок акций связь с реальностью, начать следует с новейшей истории наведения порядка в банках. Когда-то банки легко обманывали банковский надзор, но в начале 2000-х годов, а затем, особенно в середине 2010-х, после череды серьёзных банкротств, за банки взялись по-настоящему, и стало много серьёзных уголовных дел и огромной субсидиарной ответственности среди руководителей и владельцев прогоревших банков. Известно о наведении порядка во второй половине 2010-х годов подобным же образом среди негосударственных пенсионных фондов и страховых компаний. Только вот автору этой заметки неизвестны подобные же массовые дела и субсидиарка за ненадлежащее руководство эмитентами акций, даже если манипуляции очевидны и обсуждаются публично многими инвесторами в блогосфере. Точнее, лишь в последнее время появились сообщения о считанных уголовных делах, но только на стыке рынка акций и нарушений российских контрсанкций. Ещё можно вспомнить несколько уголовных дел по биржевым корпоративным облигациям с дефолтами, которые были признаны сродни банковскому кредитованию.
Конкретно, нужно не допускать вывода денег из корпораций под видом дивидендов или обратного выкупа акций при наличии убытков и особенно отрицательного капитала. Не следует прикрываться якобы допустимостью креатива в бухгалтерской отчётности или жонглирования разными промежуточными показателями между выручкой и чистой прибылью. Крупные эмитенты акций — они как банки, и то, что нельзя банкам, не должно разрешаться эмитентам акций. Подобные решения здраво приняты по ряду крупных корпораций с госучастием в капитале, которые ещё и проверяет множество органов, однако не по всем сугубо частным компаниям.
Долгосрочные перспективы крупнейших корпораций зависят от реальных инвестиций. В теории такие акции защищают от инфляции лучше вкладов, поскольку основные средства и выручка растут по инфляции, а вслед за этим растут и котировки на бирже самих акций. Так доходность акционеров разумно складывается в первую очередь из устойчивого роста бизнеса и акций, и только затем из выплачиваемых дивидендов.
Методология самих индексов должна основываться именно на реальных инвестициях и реальной выручке с прибылью, а не на истории прошлых щедрых выплат дивидендов. Буквально: выплачиваешь акционерам больше, чем вкладываешь в реальное производство и основные средства, — изволь подвинуться в индексе акций Московской биржи, сначала на меньший вес, а затем и совсем на выход. Отклонилась реальная выручка зримо в худшую сторону относительно ВВП — изволь также подвинуться в индексе, вплоть до исключения.
Выявились серьёзные манипуляции с бухгалтерской отчётностью, прибылью и отрицательным капиталом, в том числе путём жонглирования фрагментарными данными в ключевых деловых СМИ, — изволь как минимум отправить в отставку генерального и финансового директоров, а как максимум — повторить типичную теперь судьбу частных банков с похожими по сути манипуляциями.
Последнее из предложений касается уже ответственности и публичности крупных частных акционеров крупнейших корпораций. У нас даже есть строгая нормативно-правовая база насчёт согласования с регулятором сделок с крупными пакетами акций и раскрытия их в отчётности самих корпораций, которой частенько пренебрегают. На родине современной модели рынка акций, которую уважают многие наши богатые инвесторы, снятия санкций которой старательно добиваются в судах, нарушения в раскрытии данных по крупным владельцам акций являются серьёзным уголовным преступлением. Небольшой региональный чиновник отчитывается о доходах, расходах и имуществе, своём и ближайших родственников, но почему-то о крупнейших частных акционерах мы судим по слухам в деловых СМИ.
Пока же рынок акций существует в своей параллельной реальности, а его падение на 26% точно не следует ассоциировать с динамикой экономики в целом. Только когда будет связь рынка акций с реальными инвестициями, можно будет считать капитализацию одной из целей национального развития. Тогда же и рациональные инвесторы поверят в бизнес-модели как гигантов-старожилов индекса акций, так и новичков. Прав Дмитрий Песков, обронивший насчёт рынка акций короткую фразу, приведённую нами в начале статьи. От себя ещё добавим, что точно не дело Правительства спасать эту биржевую нереальность.
Автор - доктор экономических наук
Фото: SERGEI ILNITSKY/EPA
